2019-05-04 23:05:47
吴可仲，董曙光
汉能私有化回A迈出关键一步。
4月25日，汉能薄膜（00566.HK）大股东——汉能移动能源控股集团有限公司（以下简称“汉能移动能源”）发布的“汉能移动能源作为要约人通过计划安排方式对汉能薄膜进行计划的通函”（以下简称“通函”）显示，5月18日上午，相关私有化计划方案将会进行表决。独立财务顾问天财资本认为，私有化为独立股东提供了解封股份的机会，建议独立股东届时表决投赞成票。
通常来讲，不论是在香港还是在全球各主要资本市场，任何一个并购案例，独立财务顾问的意见都是各利益相关方重要的决策参考。
多位熟悉汉能薄膜的知情人士向《中国经营报》记者表示，三年多时间以来，汉能薄膜股份处于暂停买卖状态，而私有化后该公司业务会被安排在一家将于内地上市的公司旗下，这意味着汉能薄膜股东持有的股份价值会得以解封，并将有机会在A股市场进行股份交易获益。
新时代证券研究所所长孙金钜告诉记者，香港联交所2018年8月修订的《上市规则》显示，对于连续停牌18个月的上市公司，港交所可以对其进行摘牌，而汉能薄膜自2015年7月被恶意做空开始停牌，若本次私有化回购完成，中小股东也能避免退市带来的经济损失风险，利益得到保障。
“为私有化提供新思路”
汉能移动能源发布的通函显示，当计划安排完成后，每股汉能薄膜独立股东的股份（计划股份）将被兑换为一股特殊目的公司（SPV）股份。计划安排的最终目标是为汉能薄膜的业务纳入在内地上市的公司铺路。将来公司纳入在A股上市的企业后，独立股东将通过特殊目的公司股份持有中国A股上市公司股份。
一位知情人士向记者表示，鉴于汉能案例的特殊性，这种架构模式在港股市场从未有过，“有史以来第一例”，显示出香港证监当局在自小米上市的“同股不同权”后，又一次在创新上进行与时俱进的积极探索。
此前，新浪赴美上市过程中，也闪现过SPV公司身影。彼时，由于我国的相关政策法规不允许外商提供网络信息服务（Internet Content Provider， “ICP”），为了同时满足法律规定和境外上市的要求，新浪采用迂回的策略，先后通过剥离ICP业务，成立境内中资公司、离岸公司及境内公司，签订一系列协议等方式，以获得上市批准。简而言之，新浪设计了一个境外投资者去投资离岸公司，然后以独家服务的合作方式，来取得境内公司控制权的模式。在“新浪模式”中，SPV公司没有收购境内企业资产，而是通过合同绑定方式控制境内企业资产。
新浪的这种架构模式被认为是红筹模式的一种积极创新，为后来的百度、空中网等企业赴美上市提供了借鉴参考。
不过，与新浪不同的是，汉能并不是为了在海外寻求上市，而是为了回归A股。此次汉能提出的架构模式虽与“新浪模式”有所区别，但也存在异曲同工之处。
独立财经评论人布娜新向记者表示，汉能的这个方案不同于新浪当年的上市安排，虽然都有SPV公司的身影，但“内核”明显不同。新浪上市方案的内核是“合同控制”，即SPV并没有收购境内企业资产，而是通过合同绑定方式控制境内企业资产。而汉能方案是通过SPV实现股权层面的控制。在布娜新看来，汉能方案具有开创性，为港股公司私有化提供了新思路。
孙金钜认为，新浪通过VIE结构实现上市，需要实际控制人→上市主体→香港壳公司→境内全资子公司→国内运营业务的多层控制，而汉能薄膜股权控制层级较少，只需要实际控制人→A股上市公司→汉能薄膜三层控制层级。另外，在孙金钜看来，新浪控制层级的最后一环是基于协议控制，而汉能是基于股权，相比协议控制，股权控制关系更加稳固。
孙金钜向记者表示，科创板放开对上市企业VIE和特殊股权结构限制，并支持红筹企业上市，为境外企业回归A股提供制度保障。本次汉能薄膜私有化方案若能通过，无现金支出的回购成本进一步刺激境外上市企业回归A股的热情。相比VIE结构，汉能薄膜的本次架构设计股权层级更少，最后一环对境内运营实体的绑定更充分，且避税动机更小，上市过程中更易获得监管层审核通过。
独立股东迎来解封机会
独立财务顾问天财资本认为，上述提议为独立股东提供了解封股份的机会，且对于独立股东而言提议条款公平合理。因此，该机构建议独立股东于法院会议及股东特别大会上就批准计划的决议案投赞成票。
记者了解到，自2015年7月，汉能薄膜因遭遇“黑天鹅”事件而停牌，该公司股份一直处于暂停买卖状态。而根据香港联交所上市规则第6.01A（2）（b）条，若汉能薄膜在2019年7月31日之前未能复牌，香港联交所上市部可向上市委员会建议取消公司的上市地位。
因停牌所限，在缺少股份交易所或股份公众交易平台的情况下，独立股东将极难出售股份或变现股份价值。
2018年10月23日，汉能移动能源公告表示，鉴于汉能薄膜停牌已经超过三年，出于对中小股东利益的保护，决定对持有上市公司股票的所有投资人发出私有化建议，私有化之后公司拟在国内A股上市。
2019年2月26日，汉能移动能源与汉能薄膜发布联合公告。私有化方案公告获得香港证监会批准发布，根据该公告的提议方案，汉能薄膜股东将以换股方式获得新公司股份，并寻求在A股上市。
上述通函表示：“本次提议为独立股东提供可行之解决方法，让他们得以解封股份的价值。提议之最终目的是将公司业务安排于一间拟于A股上市的公司旗下，因此，预期于提议完成后，独立股东最终或可通过特殊目的公司处置在A股上市公司股份而可能释放股份价值。”
天财资本也认为，这为独立股东解封股份价值提供了机会，在提议完成后，独立股东最终或可因特殊目的公司处置A股上市公司股份而获取现金收益。
“这是当前条件下保护中小投资者利益的一个最优方案。”一位熟悉汉能薄膜方面人士向记者表示，由于复牌存在不确定性，中小股东所持股份价值也存在“清零”的风险，而私有化方案让他们多了另外一种选择。
汉能移动能源方面认为，对汉能薄膜实施私有化是公司董事会通盘考虑市场环境及政策变化，对旗下不同企业实体实施更加有效的资源整合，瞄准未来发展的重要布局，符合公司长远的发展利益，更符合汉能薄膜股东的整体利益。
“回A”之举正当其时
事实上，在推进私有化的同时，汉能方面已在着手准备“回A”事宜。
一位知情人士向记者表示，汉能同时在做多手准备，私有化后“回A”，不排除会登陆科创板。据该人士透露，汉能内部培育了23个“独角兽”公司，基本都符合科创板的要求。
通函显示，鉴于公司拟回归A股市场，汉能移动能源已寻求中国法律顾问的意见。根据中国有关上市公司的法律法规，如果独立股东持有特殊目的公司所有股本，而特殊目的公司为A股市场上市公司的其中一名股东，则公司申请在A股市场上市即属可行。
同时，汉能移动能源及其中国顾问已展开就A股市场上市的尽职审查。汉能移动能源预计，有关上市重组步骤将于提议完成后六个月内完成，但有关步骤须待完成中国法律及法规所规定的程序，并取得有关部门的批准后生效。
布娜新向记者表示，汉能此次方案回归A股或上科创板只是第二步之后的计划，第一步计划是私有化。如果汉能不能完成私有化，就有退市风险。而按照1∶1比例兑换SPV股份的做法可以实现无现金私有化公司的目的。这个方案或许也是一种博弈，对于实控人来说，现金压力小，是当下阶段非常合适的私有化方案，对于其他股东而言，自然也不希望退市，将来或者回A股或者去科创板，都是私有化后值得股东期许的方向。
记者了解到，除了汉能之外，目前已有多家新能源企业有意回归A股。包括天合光能、阿特斯、晶澳等美股光伏企业都已先后提出了私有化的意向。
汉能方面此前表示，汉能兼具高科技、新能源等行业属性，这些都是国家鼓励发展的方向。在国家支持壮大民营经济、扶持高新技术企业发展、鼓励优质企业回归A股上市的背景下，汉能的私有化回归A股之举，“正当其时，机会特别好”。
根据汉能薄膜此前公布的2018年年报，该公司实现营收212.5亿港元，同比增长2.46倍；净利润为51.93亿港元，同比增长18.9倍。
来源：pk10全天在线计划
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